黄金：传统因素之外的现货市场异动

近期国际金价大幅上涨，突破历史新高，传统因素解释力度有限。我们发现，黄金现货市场流动性趋紧，COMEX-LBMA价差和黄金租赁利率均异常。2024年12月美国从瑞士进口黄金64吨，远超之前平均水平，COMEX黄金库存也大幅增加，表明美国对黄金的进口需求提升。这可能源于投资者对关税政策和贸易摩擦的担忧。历史数据显示，类似情况曾出现在2020年4-7月和2022年3月，均与全球重大风险事件相吻合。目前，黄金租赁利率处于高位，也佐证了现货市场流动性紧张。 年初以来，黄金期货市场投机情绪回升，COMEX黄金投机净多头增持，投机多头与空头持仓比值上升，这可能与现货市场流动性紧张有关。同时，全球实物黄金投资需求持续高涨，进一步放大市场对现货贸易紧张的敏感性。2024年全球实物黄金投资需求达4332万盎司，同比增长14%，其中央行增持黄金储备显著，中国金条投资需求也大幅增长。 尽管地缘政治风险和关税政策等因素引发市场关注，但黄金市场避险仓位的反应相对平淡，全球黄金ETF持仓有所下降，表明避险需求并非金价上涨的主要驱动因素。 展望2025年，我们预计全球实物黄金投资需求将持续增长，支撑黄金价格中枢抬升。关税担忧对黄金贸易市场的扰动超出预期，现货市场紧张以及避险溢价波动风险可能导致上半年金价中枢进一步上调。基准情况下，我们预计现货市场流动性紧张不会持续，全年金价或将前高后低。但若现货贸易异常状态持续，则金价上行支撑可能更为持久。